Simple agreement for future equity что это

Вся правда о SAFE (простом договоре о будущей доле в компании) или как привлекать деньги в компанию на ранних этапах

Если вы хотя бы немного интересовались экосистемой стартапов в последние пять лет, то, скорее всего, знакомы с концепцией простых соглашений о будущей доле в компании (Simple Agreement for Future Equity, SAFE). Венчурный фонд Y Combinator предложил SAFE в 2013 году, и за это время они зарекомендовали себя как быстрый и эффективный способ привлечения капитала на ранних стадиях бизнеса. Однако, несмотря на то, что SAFE позиционируются как простой и доступный инструмент (это прописано прямо в названии!), непосвященным в них легко запутаться.

Я сейчас использую SAFE для привлечения денег в свою компанию, и в процессе этого нашел хорошую статью объясняющую этот договор от крупной юридической компании DLA Piper, которую решил перевести.

В этой статье мы постараемся рассказать обо всех сторонах SAFE (как положительных, так и отрицательных), предоставив контекст, необходимый для лучшего понимания механизмов, лежащих в их основе.

Изначально SAFE были призваны упростить процесс инвестирования в стартапы на ранних стадиях с помощью seed-финансирования до того, как компании смогут провести венчурное финансирование раунда А. Seed-раунд часто выступал мостом к будущему финансированию, а SAFE рассматривался как унифицированная договорная база для выпуска акций в рамках будущего раунда финансирования, с потенциальной выгодой для инвестора за то, что тот рискнул своими деньгами, вложив их на ранней стадии.

Основная функция SAFE заключается в том, чтобы привлечь в компанию авансовые инвестиции до проведения более крупного раунда финансирования; эти авансовые инвестиции затем конвертируются в акции, а инвестор получает либо скидку к цене покупки, либо возможность приобрести их по некой фиксированной стоимости. Конвертируемые векселя предназначены для того же; однако их использование связано с определенными сложностями из-за разнообразия предпочтений инвесторов и организаций. В результате для обеспеченных векселей в каждом случае приходится заключать отдельные соглашения об обеспечении. Кроме того, являясь долговыми инструментами, конвертируемые векселя могут конфликтовать с существующими долговыми обязательствами компании.

Главное достоинство SAFE — возможность с их помощью упростить процесс привлечения капитала на ранних стадиях. Это стало возможным благодаря их единой стандартизированной форме. Она считается общепринятой и поэтому не подлежит обсуждению/изменению (за исключением крайне ограниченного набора условий, касающихся параметров бизнеса). Подобная единообразность позволяет довольно быстро и относительно легко проводить переговоры и подписывать SAFE-соглашения. Кроме того, SAFE избавляют стартап от дополнительной бумажной работы, например, от необходимости заключать соглашение с акционерами, и от других административных издержек, связанных с наличием акционеров. Этот упрощенный процесс, особенно важный при бридж-финансировании, позволяет значительно сократить время и расходы, связанные с привлечением денежных средств.

Хотя SAFE в некотором смысле представляют собой урезанный инвестиционный документ, они лучше всего подходят для бридж-финансирования на ранних стадиях. Это связано с тем, что инвесторами, как правило, выступают (а) друзья и родственники; они доверяют основателям и надеются, что те учитывают все инвестиционные риски, или (б) искушенные инвесторы, специализирующиеся на подобных вложениях; последние хорошо осведомлены о рисках инвестирования на ранней стадии. В идеале эти ранние SAFE-инвесторы смогут совершить вложения венчурного уровня на выверенной договорной основе и заработать на них, когда стартап дорастет до размера, при котором его оценка принесет плоды. SAFE, безусловно, помогают снять часть неловкости, которая возникает при попытке договориться об инвестициях с ближайшими родственниками.

Помимо суммы, которую вкладывает инвестор, в SAFE имеется всего три параметра, которые можно изменить:

• Предел оценки (valuation cap) устанавливает максимально допустимую стоимость компании, которая может быть использована при конвертации SAFE в акции; он фиксирует минимальную долю, которую инвестор сможет получить в компании;
• Дисконт (discount) предоставляет инвестору прямую скидку на цену за акцию, по которой его доля будет конвертирована в акции;
• Порог финансирования (financing threshold) устанавливает некую максимальную сумму будущих инвестиций в компанию; при превышении этой суммы запускается механизм конвертации SAFE.

Никакие иные условия не должны обсуждаться в рамках SAFE (если вы, конечно, хотите сохранить простоту и лаконичность, присущие им). Если другая сторона утверждает, что SAFE допускают обсуждение иных параметров сделки, можно смело предположить, что она заблуждается относительно функции и сферы применения SAFE.

Хотя многие из ключевых аспектов, связанных с конвертацией SAFE, обычно присущи и конвертируемым векселям, обратного утверждать нельзя. Конвертируемые векселя могут включать дополнительные меры по защите инвесторов — например, начисление процентов на первоначально вложенную сумму, дату погашения, после которой вексель становится подлежащим погашению (деньгами или акциями), а также возможность обеспечения и регистрации инвестиций за счет активов компании. Как отмечалось выше, подобные меры недоступны для SAFE.

Отсутствие дополнительных мер защиты упрощает SAFE, но и повышает потенциальный риск для инвесторов. Справедливости ради стоит отметить, что дружественность к компании — это скорее отличительная особенность SAFE, нежели недостаток.

Настоящая проблема SAFE — не столько в самом документе, сколько в неспособности тех, кто его использует, понять принципы его работы. Непонимание может свести на нет многие плюсы этого инструмента.

Так в чем проблема? Концентрируясь на том, что SAFE — это быстро, просто и дешево, многие основатели просто скачивают бланк соглашения и заполняют в нем поля. Конечно, подобный подход к работе с юридическими документами рискован, но в SAFE есть кое-что, что заставляет предпринимателей чувствовать себя в безопасности.

Дело в том, что у SAFE нет даты погашения, поэтому они могут бесконечно долго находиться на балансе компании; при это нет никакого механизма, обязывающего последнюю что-либо с ними делать. Если компания не сможет дорасти до раунда квалифицированного финансирования или до продажи, ее, скорее всего, ожидает банкротство или ликвидация. В этом случае SAFE-инвестор максимум вернет свои вложения, и только в том случае, если а) у компании осталось достаточно активов, б) эти активы не ушли на покрытие обязательств перед обеспеченными и даже необеспеченными кредиторами. В то же время, у SAFE-инвесторов нет ни прав, которые имеются у акционеров, ни юридических оснований требовать возмещения убытков из-за нарушения договора.

Другая проблемная область связана с конвертацией инвестиций в акции. Существует несколько SAFE-стратегий, однако многие инвесторы (и основатели) не понимают реальной механики конвертации. Это нормально, если SAFE-соглашениями и финансовыми вопросами занимается человек, который в них действительно разбирается. В ином случае возникают несоответствия между ожиданиями инвесторов (и основателей) и тем, что написано в SAFE.

В дополнение к недопониманию могут возникнуть проблемы, связанные со спецификой SAFE. Вот самые распространенные из них:

• Слишком большой дисконт. Хотя не существует жесткого и однозначного правила относительно того, какую скидку можно предложить инвесторам, типичный диапазон составляет 10-20%, хотя бывают дисконты и в 5%, и в 30%. Опасность здесь в том, что слишком большой дисконт (например, 50%) вряд ли порадует будущих инвесторов (конечно, все зависит от сравнительного размера инвестиций и времени между ними). В лучшем случае это станет предметом обсуждения, в худшем — оттолкнет потенциальных инвесторов.

• Дополнительные условия. Учитывая минусы и проблемные моменты, связанные с SAFE, неудивительно, что многие инвесторы-ангелы стремятся включить в соглашение дополнительные условия (например, прописать конкретный срок, внести дополнительные условия конвертации, зафиксировать в договоре доходность при продаже или ликвидации, и т.п.). Хотя SAFE, разумеется, сработает и с дополнительными условиями, возникает несколько опасностей. Первая — дальнейшее усложнение SAFE и утрата простоты оригинального соглашения. Вторая — различные условия для разных инвесторов. Разные дисконты, предельные оценки и другие условия могут привести к тому, что конвертацию придется рассчитывать индивидуально для каждого случая, что потребует дополнительного времени и сил. Это повышает вероятность путаницы и может привести к тому, что основатели получат гораздо меньшую долю компании, чем предполагали. Инвесторам, стремящимся заранее обговорить все возможные параметры, рекомендуется обратить внимание на альтернативные инвестиционные инструменты.

• Отражение SAFE-соглашений в таблице капитализации. Поскольку конвертация SAFE в акции зависит от факторов, которые неизвестны на момент выпуска, не существует идеального способа отразить SAFE в таблице капитализации. При использовании предельной оценки ее можно взять за основу для предполагаемой конвертация, но следует помнить, что конвертация может произойти при более низкой оценке, увеличивая число SAFE-акций. Скорее всего, проблем с будущими инвесторами не возникнет, если все это явно указано в таблице капитализации. Просто не стоит прописывать конкретное число акций в графе «Друзья и родственники».

• Устаревшая версия SAFE. За эти годы Y Combinator неоднократно обновлял SAFE, чтобы (а) обеспечить большую ясность в расчетах оценки и (б) отразить факт, что предельные значения оценки основаны на post-SAFE расчетах, но до pre-equity-финансирования. Это помогло устранить некоторые закоренелые проблемы, связанные с таблицей капитализации. Поэтому необходимо убедиться, что используется свежая версия SAFE, и руководство по ее заполнению актуально и предназначено именно для этой версии SAFE / юрисдикции.

• Недостаток знаний. Не обманывайтесь термином «простой» — в SAFE есть каверзные механизмы, нуждающиеся в проработке, поэтому толковая бухгалтерская и юридическая помощь не помешает. Помимо прочего, необходимо убедиться, что форма соглашения соответствует конкретной юрисдикции и учитывает применимые законы о ценных бумагах. Например, канадская компания обязана соблюдать канадские законы о ценных бумагам (вместо американских в стандартной форме соглашения).

SAFE-соглашения бывают нескольких типов. В некоторых прописан предел оценки, в некоторых — дисконт, а у некоторых есть и то, и другое (т.е. инвестор может выбрать наиболее выгодный для себя вариант). Также существует разновидность SAFE, в которой нет ни предела оценки, ни дисконта. Обычно она используется инвесторами, намеревающимися внести аванс непосредственно перед квалифицированном раундом финансирования.

Проиллюстрировать то, как на практике работают предел оценки и дисконт, проще всего на конкретных примерах.

Чтобы понять, как предел оценки используется при конвертации, давайте предположим, что имеется инвестиция в размере $500 тыс. с пределом оценки в $5 млн. В случае конвертации SAFE-инвестор получит акции по той же стоимости, что и equity-инвестор(ы) (инвестор(ы), чьи инвестиции привели к конвертации), при этом предел оценки гарантирует, что цена акций для SAFE-инвестора не превысит эту стоимость. На данном этапе valuation cap основан на pre-money-оценке компании. Допустим, она составляет $2 млн. Деньги SAFE-инвестора включены в эту сумму, поэтому его доля — 25% выпущенных и находящихся в обращении акций непосредственно перед закрытием инвестиций.

Насколько будет размыта доля SAFE-инвестора, зависит от размера последующих инвестиций, при этом предел оценки защищает позицию SAFE-инвестора по отношению к акционерам до начала equity-финансирования (equity-финансирование — сделка или серия сделок с основной целью привлечь капитал; компания выпускает и продает привилегированные акции при некой фиксированной оценке (может, например, использоваться оценка pre-money или post-money) — прим. перев.). Предположим, что непосредственно перед раундом equity-финансирования в обращении находилось определенное количество акций. Таблица ниже поможет понять, как работает предел оценки:

• SAFE-инвестиция: $500 тыс.
• Предел оценки: $5 млн.
  
• Количество акций в обращении (до конвертации SAFE): 3 000 000

Чтобы разобраться в происходящем, давайте проведем расчет для первой строки из таблицы. Если предварительная оценка компании составляет $2 млн, и в эту сумму включены деньги SAFE-инвестора ($500 тыс.), то его доля составляет 25% от общего числа акций до последующих раундов инвестиций в собственный капитал. Теперь давайте примем число акций SAFE-инвестора за Х, тогда Х должен равняться 25% от общего числа акций (Х + 3 000 000). Получаем 1 млн акций. Таким образом, общее число акций в компании после вложений SAFE-инвестора составляет 4 млн. Чтобы подсчитать стоимость одной акции для SAFE-инвестора, необходимо разделить размер его вложения ($500 тыс.) на число акций, которое он получит (1 млн). Получаем $0,5 за акцию.

Как видно из таблицы, доля SAFE-инвестора снижается с ростом pre-money-оценки. При оценке в $5 млн в игру вступает предел оценки. Он гарантирует, что доля SAFE-инвестора не опустится ниже определенного значения (в данном случае, ниже 10% от выпущенных и находящихся в обращении на тот момент акций).

Чтобы понять, как дисконт используется при конвертации, давайте предположим, что имеется SAFE-инвестиция в размере $500 тыс. с дисконтом в 20%. В случае конвертации SAFE-инвестор получит акции по стоимости, составляющей 80% от цены, уплаченной equity-инвестором.

Расчет упрощается, если стоимость акции при equity-инвестициях указана конкретно:

• SAFE-инвестиция: $500 тыс.
• Дисконт: 20%
• Количество акций в обращении (до конвертации SAFE): 3 000 000

Пройдемся аналогичным образом по первой строке: прежде всего, применим дисконт (20%) к установленной цене акции ($2). Таким образом, SAFE-инвестору каждая акция обойдется в $1,60. Разделив сумму инвестиции на данную цену, мы получим число акций, которые будут выпущены (312 500). Общее число акций возрастет до 3 312 500. Долю инвестора SAFE можно рассчитать, разделив число его акций на общее количество акций в обращении (9,4%).

Как видно из приведенной выше таблицы, доля SAFE-инвестора (ожидаемо) уменьшается с ростом цены, при этом дисконт к стоимости акции сохраняется.

Простой метод, описанный выше, не подходит для случая, если стоимость акции рассчитывается на основе pre-money-оценки, а не прописывается явным образом. Это связано с тем, что для определения цены за акцию необходимо pre-money-оценку разделить на число акций pre-money, которое включает конвертированные SAFE. Однако, чтобы рассчитать число последних, требуется знать цену акции. Процесс рекурсивный и не совсем простой. Строго говоря, это вычисление предела, а не фиксированного значения.

Вместо этого при использовании SAFE с дисконтом и equity-финансировании с использованием pre-money-оценки для определения стоимости, необходимо дисконтировать саму pre-money-оценку. Здесь больше шагов, но нет ничего такого, с чем не справилась бы электронная таблица.

• Сумма инвестиций в акционерный капитал (equity-инвестиций): $2 млн

Давайте снова разберем первую строку. Дисконтирование pre-money-оценки по ставке 20% дает $1,6 млн. Таким образом, SAFE-инвестор получает 31,25% акций (500 000/1 600 000) до equity-инвестиций. И снова, приняв число SAFE-акций за X, получаем уравнение X / (X+3 000 000) = 31,25%. Из него находим, что Х = 1 363 636, а общее число акций составляет 4 363 636.

Далее можно рассчитать количество акций, выпущенное для equity-инвестора, умножив их число pre-money (4 363 636) на отношение величины equity-инвестиции к pre-money-оценке (2 000 000 / 2 000 000). Получаем 4 363 636 акций. Цена за акцию для SAFE-инвестора и equity-инвестора определяется делением размера инвестиции каждой стороны на количество акций, выпущенных для этой стороны, и составляет $0,37 и $0,46 соответственно.

Как видно из приведенной выше таблицы, доля SAFE-инвестора снова уменьшается по мере увеличения оценки pre-money (как и ожидалось), но в то же время дисконт на стоимость акций сохраняется. Если взять разницу между этими двумя ценами ($0,09) и разделить ее на стоимость акции ($0,46), получим 20%. Это лишний раз подтверждает, что метод работает.

Теперь начинается самое интересное: SAFE-соглашение, в котором прописаны и дисконт, и предел оценки. Смысл в том, чтобы инвестор выбирал более выгодный для себя механизм конвертации.

В качестве примера давайте предположим, что инвестор вкладывает $500 тыс. с пределом оценки в $5 млн и дисконтом в 20%. Теперь остается рассчитать, сколько SAFE-инвестор получит в каждом случае и выбрать более выгодный (т.е. сценарий с наибольшим количеством акций). В таблице ниже приведены расчеты для нескольких различных сценариев:

• SAFE-инвестиция: $500 тыс
• Сумма инвестиций в акционерный капитал: $2 млн.
• Дисконт: 20%
• Предел оценки: $5 млн
• Количество акций в обращении (до конвертации SAFE): 3 000 000
• Сумма инвестиций в акционерный капитал: $2 млн

Оценка pre-money — Доля SAFE-инвестора от дисконтированной оценки — Число SAFE-акций при конвертации — цена SAFE-акции — Доля SAFE-инвестора (инвестиция/оценка) — Число акций SAFE-инвестора — Стоимость SAFE-акции

Приведенная выше таблица сравнивает valuation cap и discount при различных оценках pre-money. Поскольку используются те же цифры, что и в предыдущих таблицах, здесь пропущены некоторые промежуточные расчеты, и читатель может наглядно сравнить оба подхода.

Видно, что дисконт выигрывает там, где ниже pre-money оценка, и по мере ее роста наступает критический момент, после которого на первый план выходит valuation cap. Важно понимать, что эта критическая точка не равна пределу оценки, а чуть выше. Так происходит потому, что предел оценки сравнивается не с номинальной, а с дисконтированной оценкой, определенной выше.

В данном примере при pre-money-оценке в $6 млн дисконтированная оценка составляет $4,8 млн, что все еще ниже предельной оценки в $5 млн.

SAFE прекрасно подходят на роль простого инструмента для привлечения финансирования на ранней стадии бизнеса. При этом как основателям, так и инвесторам важно понимать, что это за инструмент и как именно он используется. Примеры в этой статье показывают, что «простое» соглашение на самом деле не всегда простое, но все проблемы можно решить, проявив некоторую осмотрительность. И наоборот, пустив все на самотек, вы рискуете оказаться в ситуации, когда конвертируются сразу несколько SAFE с совершенно разными условиями прямо в критической точке, в которой ни дисконт, при предел оценки не имеют выраженного преимущества. В таких условиях принимать взвешенные решения крайне сложно, что противоречит целям, задачам и предназначению SAFE.

Подписывайтесь на мой телеграмм канал @dailykuznetsov где я публикую короткие заметки о финансах, обществе и цифровых продуктах

Simple agreement for future equity что это

Содержание

• Акции и конвертируемый займ
• Как работает SAFE?
• Условия соглашения SAFE
• Что такое Discounts
• Что такое Valuation cap
• Что такое Most favored nation provisions
• Что такое Pro Rata Rights
• Преимущества SAFE для инвестора
• Недостатки SAFE для инвестора

Стартапы ищут инвестиции, а инвесторы — способы войти в успешный стартап. Когда проект растет, привлекает раунды, и емкость рынка велика, то проблем с документальным закреплением сделки не возникает. Тут и продажа акций, и конвертируемые займы.

Но что делать, если проект на ранней стадии и деньги, вложенные основателями на pre-seed, уже закончились? Ранние стадии всегда самые сложные с точки зрения привлечения капитала: много рисков, нет бизнес-модели, нет подтвержденного спроса. Обычно проект рассчитывает на гранты и на бизнес-ангелов, которые готовы рисковать.

Но риск должен быть закреплен юридически для двух сторон. Раньше это стоило прилично денег на юриста, плюс всегда возникал вопрос оценки проекта, что сделать довольно сложно. Так бизнес-ангелы получали большую долю проекта, и после этого часто было сложно найти инвестора на следующий раунд. Но тут на помощь пришел акселератор!

В 2013 году известный американский бизнес-акселератор предложил сообществу новый способ инвестирования в проекты на seed-стадии, который получил название SAFE (Simple Agreement for Future Equity) – «Простое соглашение о будущих акциях».

RB.RU организует встречу проекта Founders’ Mondays для начинающих и опытных предпринимателей. Дважды в месяц по понедельникам.

Акции и конвертируемый займ

Сравним SAFE с другими инструментами финансирования. Проще всего войти в проект, купив часть его акций. Но проблема ранних стадий заключается в том, что стартап еще не имеет рыночной оценки а значит, нет возможности определить его капитализацию.

Другим способом вложиться на ранних стадиях является конвертируемый займ. В его условиях прописано, что после получения инвестиций раунда А и рыночной оценки проект обязуется конвертировать займ в акции на основе своей оценки.

Условно, если инвестор вложил в стартап $100 тыс., а он получил на стадии раунда А post-money оценку в $1 млн, то инвестор получит 10% компании. Другим вариантом конвертируемого займа может быть возврат средств с установленными процентами.

Это простейший пример, который редко встречается на практике. Обычно как инвесторы, так и фаундеры стараются включить в договор положения, защищающие каждую из сторон. Это сложный юридический документ, содержащий определение «срока зрелости» – крайнего срока, по достижению которого стартап должен либо получить инвестиции раунда А и конвертировать ранние инвестиции в акции, либо вернуть деньги.

Как работает SAFE?

SAFE чем-то похож на конвертируемый займ, но имеет и серьезные отличия. Он также подразумевает конвертацию ранних инвестиций в пакет акций по аналогичному принципу, однако не предполагает применения процентной ставки и не имеет «срока зрелости».

Все основные положения типового договора SAFE находятся в открытом доступе. Договор в своем исходном виде, пригодном для редактирования и дополнений, состоит всего из нескольких страниц. Это делает SAFE простым и понятным инструментом вложений как для венчурных фондов, так и для некрупных частных инвесторов.

Репутация Y Combinator и множество проектов, успешно профинансированных с помощью SAFE, дают инвестору возможность не особенно вникая в акционерное соглашение (Shareholders’ agreement) вкладываться в интересующие проекты.

Процесс инвестирования в рамках соглашения SAFE состоит из пяти основных стадий:

• инвестор предоставляет проекту деньги в обмен на обязательство выделить ему пропорциональную долю акций после оценки стартапа;
• стартап вкладывает эти средства в развитие своего решения и масштабирует бизнес, наращивая финансовый оборот;
• когда стартап готов к новому раунду финансирования, он ищет инвесторов раунда А и получает оценку;
• на основе полученной оценки стартап определяет текущую стоимость своих акций;
• сумма вложений делится на стоимость акции, и соответствующая доля передается SAFE-инвестору.

Условия соглашения SAFE

Y Combinator за годы применения SAFE выпустил большое количество методических материалов по всем нюансам этого типа финансирования. Для наглядного понимания того, как работает SAFE, посмотрите это англоязычное видео.

Необходимо учитывать, что seed-инвестиции очень рискованны – большинство проектов не доживают до следующего раунда. А значит, SAFE-инвесторы должны получить дополнительную защиту и «премию» за согласие вложиться в проект с неопределенными перспективами. Поэтому договор и его дополнения включают в себя несколько механизмов такой защиты:

• дисконт (Discounts);
• ограничение оценки (Valuation caps);
• положение о приоритетах (Most favored nation provisions);
• право доинвестирования (Pro rata rights).

Что такое Discounts

Стартап может дополнительно мотивировать инвестора вложиться в проект, предоставив ему определяемую соглашением скидку на акции, которую можно будет применить после оценки.

Этот параметр в большинстве случаев находится в диапазоне 10-30%. И происходит следующее: как вы помните, наш инвестор вложил $100 тыс., а оценка проекта $1 млн. Например, у него был дисконт 10%. Считаем долю инвестора при конвертации: $100 000/($1 000 000*90%)=$100 000/$900 000=11%.

Что такое Valuation cap

На момент заключения соглашения SAFE никто не знает, как успешно будет развиваться проект и насколько он вырастет к моменту оценки. Этот рост может быть как относительно скромным, так и астрономическим.

Последний вариант вроде бы хорош для всех, однако в этом случае по результатам оценки ранний инвестор получит совсем незначительную долю акций стартапа даже с учетом дисконта. А ведь эти средства были критически важны для проекта, когда инвестор их выделял.

Бывает и так, что сами основатели стартапа стараются получить завышенную оценку, чтобы минимизировать конвертируемую долю раннего инвестора. Чтобы защититься от подобных «перекосов» было разработано ограничение оценки. Если в соглашении прописано, что Valuation cap установлен на отметке $1 млн, то даже если проект оценят в $10 млн, инвестор получит долю того же размера, как если бы проект оценили в $1 млн.

Если соглашение содержит и дисконт, и ограничение оценки, инвестор вправе выбрать тот вариант конвертации, который сочтет более выгодным.

Если же проект развивался не так успешно и оценка не достигла Valuation cap, то инвестор получит долю от текущей оценки компании. Например, Valuation cap $1 млн, а оценка проекта $500 000, инвестор вложил $100 000. Доля определяется так: $100 000/$500 000=20%.

Что такое Most favored nation provisions

У проекта может быть не один SAFE-инвестор, а несколько. Причем входить в стартап они могут в разное время.

Принцип Most favored nation provisions заключается в том, что если новое соглашение SAFE подразумевает более привлекательные для позднего инвестора условия (дисконты и ограничение оценки), то держатель более раннего соглашения вправе потребовать таких же условий и для себя.

Что такое Pro Rata Rights

Как уже сказано выше, конвертация ранних инвестиций в долю акций при использовании SAFE происходит только после оценки стартапа, за которой следует раунд инвестиций А. Если проект успешный, то в будущем его ждут и другие раунды. И после проведения каждого из них доля раннего инвестора в общем объеме акций будет становиться все меньше.

Для того, чтобы этого избежать, в ряде случаев используется положение Pro Rata, которое дает раннему инвестору право доинвестировать дополнительные средства на каждом из раундов, чтобы сохранить свою долю в компании. Дополнительные акции при этом продаются по цене текущего раунда.

Преимущества SAFE для инвестора

Основные преимущества соглашения SAFE для инвестора:

• Можно инвестировать средства еще до оценки проекта инвесторами;
• SAFE позволяет быстро вкладываться в проект без долгих юридических согласований;
• Возможности SAFE позволяют гибко настроить условия соглашения, защититься от многих рисков и в будущем поддерживать свою долю;
• В случае прекращения деятельности компании SAFE-инвестор получает назад свои средства полностью (если это возможно) или пропорционально своей доле;
• В случае продажи компании или ее выхода на биржу SAFE-инвестор получает сумму денег, пропорциональную его доле акций.

Недостатки SAFE для инвестора

Впрочем, не обходится и без недостатков, которые тоже важно учитывать при принятии решения об инвестировании:

SAFE или Convertible Promissory Note: какой инструмент выбрать?

В США один из самых развитых рынков венчурных инвестиций в мире. И, поскольку венчурный рынок существует в США довольно давно, здесь налажен эффективный процесс взаимодействия инвесторов и стартапов. В частности, разработаны простые и удобные для сторон инструменты для оформления инвестиций.

Когда компания находится в начале своего пути, для заключения сделки не хочется большого количества документов, а ключевыми потребностями являются скорость и простота юридического оформления инвестиции.

Самые распространенные и удобные формы юридического оформления инвестиций в США — это SAFE (simple agreement for future equity) и Convertible Promissory Note. Это конструкции, с помощью которых компания получает инвестиции в обмен на обещание предоставить инвестору акции компании в будущем при наступлении определенных событий.

В этой статье мы разберем особенности каждого договора и поможем выбрать наиболее подходящую форму оформления привлечения инвестиций.

Convertible Promissory Note

Convertible Promissory Note — это договор конвертируемого займа, в рамках которого инвестор предоставляет компании денежные средства на условиях обычного процентного займа. При этом задолженность компании может быть конвертирована в акции при наступлении определенных в договоре событий конвертации. Такими событиями, как правило, являются: привлечение компанией финансирования посредством выпуска акций и наступление срока погашения. Конвертация превращает инвестора в акционера компании с правом участия в управлении компанией и получения прибыли.

На практике конвертируемый заем применяется на тех стадиях развития проекта, когда непонятно: «выстрелит» он или нет. При использовании конструкции конвертируемого займа у инвестора и фаундеров есть время понять, насколько успешным будет развитие стартап-проекта, как изменится его стоимость, а также определиться – хотят ли они продолжать партнерство.

• сумма инвестиции, процентная ставка ;
• valuation cap — оценка компании, которая используется для целей конвертации задолженности в акции;
• дисконт(discount) к оценке будущего квалифицированного раунда инвестиций;
• минимальный порог будущего раунда инвестиций, т.е. определенная сумма, привлекаемая компанией, ниже которой такой раунд не будет считаться квалифицированным и, соответственно, являться событием для конвертации;
• срок погашения(maturity date) — срок, по окончании которого задолженность должна быть конвертирована в акции компании, либо погашена на условиях займа.

• дополнительных событиях конвертации
  Например, инвесторы часто настаивают на предоставлении права требовать конвертации задолженности в любой момент, независимо от привлечения компанией финансирования.

• судьбе процентов по займу
  Так, компании выгодно требовать, чтобы проценты не учитывались при конвертации в акции, а учитывалась только основная задолженность, при этом в случае возврата займа проценты всегда подлежат погашению.

• классе приобретаемых инвестором акций
  Если конвертация в акции происходит в рамках квалифицированного раунда, то инвестор, как правило, получает акции того же класса, что и инвестор квалифицированного раунда. При иных событиях конвертации этот вопрос остается открытым – инвестор может приобрести акции обыкновенного класса (common stock), те же, что и у фаундеров, или привилегированного класса. Только в последнем случае сторонам желательно заранее определить объем прав, присущий акциям такого класса.

SAFE (simple agreement for future equity) — это типовой договор, разработанный венчурным фондом Y-Combinator .

SAFE работает следующим образом: инвестор предоставляет компании денежные средства, а когда стартап выходит на новый раунд инвестиций, SAFE автоматически конвертируется в акции компании.

SAFE, в отличие от Convertible Promissory Note, не является долговым инструментом и не имеет срока погашения. В этом и состоит основное преимущество SAFE для стартапов.

Для заключения SAFE необходимо согласовать лишь сумму инвестиции, valuation cap и/или дисконт к оценке будущего раунда. В остальном, SAFE является стандартизированным документом, который не принято изменять.

Как работает конвертация в Convertible Promissory Note и SAFE?

При наступлении события конвертации оба инструмента предусматривают примерно одинаковый механизм конвертации. Предположим, что стороны согласовали следующие параметры выбранного инструмента:

• сумма инвестиции: $100,000
• valuation cap (pre-money): $10,000,00

• дисконт: 20%

Количество акций, приобретаемых инвестором, определяется путем деления суммы инвестиции на цену за 1 акцию.

Такая цена, в свою очередь, определяется путем деления оценки компании (или valuation cap) на общее количество акций компании (включая акции, зарезервированные под опционный пул).

• инвестор квалифицированного раунда: $15,000,000 / 1,000,000 = $15

$100,000 / $10 = 10,000 акций

Для сравнения, инвестор квалифицированного раунда при той же сумме инвестиции получит лишь 6,667 акций ($100,000 / $15).

Какой инструмент выбрать?

Оба инструмента пользуются спросом как у стартапов, так и у венчурных инвесторов, поскольку обладают важным преимуществом – они позволяют относительно просто и быстро оформить привлечение инвестиций.

Тем не менее, инвесторам больше подходит Convertible Promissory Note, так как он дает им больше гибкости при согласовании его условий.

Стартапам выгоднее привлекать инвестиции с помощью SAFE, так как в нем отсутствует срок погашения и проценты.

Что такое SAFE?

SAFE – расшифровывается как Simple Agreement for Future Equity.

Эта договорная форма была введена фондом Y-Combinator для упрощения жизни инвесторам в условиях динамичной жизни Долины, рекомендуя использовать договорную форму «как есть». На «Венчуре по Понятиям» уже есть статья про CLA (Convertible Loan Agreement, он же Convertible Note) – можно сказать, что SAFE-agreement решают абсолютно аналогичную задачу, НО если профессиональному инвестору задать следующие два вопроса, разница между этими двумя умными сокращениями станет понятной:

1. Инвестор, скажи мне — CLA это все же долговое обязательство или скорее способ приобретения ценных бумаг? Инвестор скажет – «я не знаю». И это будет правильным ответом. Инвестора формально (!) устраивают оба ответа – он либо получит свои деньги с начисленными процентами или же получит долю в компании (с начисленными процентами ему достанется доля или нет – определяется условиями конкретных сделок);
2. «SAFE – это долговое обязательство или же способ приобретения ценных бумаг?» Инвестор скажет – «конечно, про ценные бумаги (ну или правильнее сказать – «про equity»)».

Какова философия SAFE?

1. SAFE позволяет избежать т.н. дедлоков (они же – deadlocks), когда инвесторы ждут, когда кто-то еще будет инвестировать в проект, ведь инвестору интереснее инвестировать в те проекты, в которые уже кто-то инвестировал. Проблема в том, что ждать таким образом можно вечно. То, что они называют High Resolution Fundraising – в нашей традиции это описывается пословицей «с миру по нитке – голому рубаха». Дизайн SAFE таков, что предполагается заключение проектом нескольких SAFE, при этом на разных условиях.
2. SAFE позволяет быстро привлекать финансирование без нагромождения корпоративных процедур, таким образом достигается экономия времени и юридических издержек, поскольку в документе всего несколько «точек согласования» и для того, чтобы достигнуть понимания по всем из них – человек должен уметь складывать числа на калькуляторе (не инженерном). Логично, что такая операционная экономия обусловлена элементарным отсутствием ресурсов у проекта на это – из чего мы выводим функциональное ограничение SAFE: он не применяется для крупных проектов и, как правило, используется исключительно на стадии seed.

Лирическое отступление: Высокооплачиваемые американские юристы не могли пройти мимо такого значимого куска пирога и, как всегда, все испортили – в сопровождаемых ими сделках они стали вносить изменения в типовой шаблон соглашения (или еще хуже – писать собственные), что привело к тому, что вместо simple мы можем столкнуться с вполне complicated документом. Сами Y-combinator говорят так – «вы конечно можете привлекать юристов с обоих сторон сделки, но мы заключили сотни сделок безо всяких модификаций документа»[2]. На практике юридические изыски приводят к тому, что приходящий на поздних стадиях инвестор – наблюдает весь этот винегрет разношерстных, хитрейших, за огромные деньги составленных safe-соглашений и видит в этом риски, т.к. ему прежде, чем входить в сделку, необходимо разбирать нагромождения всех предыдущих SAFE-соглашений и, черт его знает, что там эти юристы написали. В итоге – желание инвестировать ощутимо снижается, т.к. куда проще работать с типовыми документами, нежели чем рыться в этих умно написанных текстах.

Если сделка типовая, то все точки согласования (о чем ведутся переговоры) в рамках SAFE- сделок очень немногочисленны:

• размер и наличие valuation cap
• размер и наличие discount
• для safe сделок свойственно, что valuation cap может быть не определен, т.к. инвестор может не знать точной стоимости компании на данном этапе (в обмен на неопределенность, он получает условие об Most Favored Nation (MFN), т.е. права требовать таких условий SAFE не хуже, чем у других инвесторов)

Чтобы понять рекурсию – надо понять рекурсию, а чтобы понять SAFE — важно понимать разницу между SAFE и конвертируемым займом.

Если вдруг кто-то забыл, что такое конвертируемый займ и лень читать, то эту процедуру можно описать следующим образом: инвестор выделяет проекту деньги, которые в определенную дату (maturity date или раньше) – превращаются или снова в деньги, но уже с процентами (accrued interest), либо в ценные бумаги (equity), но с учетом нескольких условий, которые накладываются:

• valuation cap – это способ вознаграждения ранних инвесторов, которая фиксирует стоимость акций на определенный момент времени или просто на основании договоренностей
• maturity cap — распределение долей на тот случай, когда понятно – что компания выросла,

ее показатели понятны и прогнозируемы, венчурным инвесторам она уже не так интересна и крупнейшими интересантами улучшения дел компании являются действующие stakeholders, maturity cap – может выступать в роли дополнительного вознаграждения в виде equity для инвестора в целях стимулирования принимать участие в делах компании

Для чего я выделил именно эти два пункта говоря о конвертируемом займе в контексте SAFE?

SAFE не оперирует понятием «maturity» ни в каком виде. Это фича, это не баг.

Классически, в качестве минусов SAFE указывается, что это НЕ денежный займ, т.е. в случае провала проекта, инвестор не останется даже с обязательством на руках. Я постараюсь объяснить, что в условиях стартап-экономики – это не баг, это фича, поскольку maturity date – может быть использовано против инвестора, коль скоро – стартап может отдать инвестору деньги, тогда, когда он будет хотеть equity. Т.к. венчурный капитал он больше про equity, а не про возврат долгов – рынок в лице крупных фондов решил в пользу отказа от концепции maturity. Теоретической возможностью того, что в случае провала проекта у инвестора в рамках CLA останется право требовать выплаты по долгу – можно пренебречь, т.к. объем финансирования проекта и активы проекта (учредителей) добываются кровью и потом в рамках дел о банкротстве и требуют колоссальных юридических (читать — «денежно-временных») издержек, оставляя за скобками, что часто домициль проекта не совпадает с фактической юрисдикции фаундеров (простыми словами – Вася фаундер с российским паспортом, проект делался по праву штата Делавэр, добраться в итоге до Васи будет ой как просто).

В случае же, если проект имеет понятный cash flow — проект всегда будет пытаться сдвинуть maturity date под разными предлогами, а инвестор будет вынужден идти у проекта на поводу (хотя, скорее всего выбивая таким образом дополнительные очки для себя в виде процентов), понимая, что возврат денег будет означать банкротство проекта и как следствие – невозможность заработать по-настоящему большой куш. Повторюсь, что механизм действия этого самого maturity date, позволяющий отдать инвестору деньги, вместо equity может — в конечном итоге выступить fail/fail-условием и для инвестора и для стартапа.

Отсутствие maturity date в safe компенсируется полностью обратной конструкцией — liquidity event. Инвестор в рамках SAFE может определить момент, когда его инвестиции будут конвертированы в акции, т.е. это может быть совершенно не переход от seed -> к Series A, а гораздо более поздние стадии — так, в договорах Y-combinator определены условия, когда SAFE конвертируется в акции по дефолту: ipo и смена контроля через приобретение более 50% голосующих акций проекта.

Текущая редакция safe такова, что он по дефолту post money, до этого Y-combinator выкладывал документы, в которых они исповедовали подход pre-money. Собственно, так они и запомнились – new post money SAFE и old pre money safe.

Пример ниже для тех, кто не знает, что такое pre и post:

Инвестор вложил $50,000 в компанию, у которой cap = $500,000:

• Если имеется ввиду pre-money cap: 50 / (500 + 50) = 9.09%
• Если имеется ввиду post-money cap: 50 / 500 = 10%

Переход от pre к post в новой редакции обусловлен не только тем, что post математически привлекательнее, но и тем, что в рамках расчета post:

• инвестиции совершенные safe-инвесторами не размывают друг друга, а учитываются по итогам seed раунда, safe-инвестиции размываются только деньгами series A
• сформированный пул акций для сотрудников не размывает safe-инвестиции

Отсюда же, вытекает неприменимость SAFE к крупным сделкам – серьезные капиталисты хотят иметь на руках anti-dilution agreement, что подрывает саму суть safe-финансирования.

Восприятие SAFE как концептуально некой общей единой массы в new SAFE приводит к созданию такого явления, как голосование safe-инвесторов и избранию лица, который от лица всех инвесторов вправе изменять любые условия соглашений SAFE других инвесторов, за исключением условие об valuation cap. Этакий «смотрящий за SAFE».

По этим же причинам возникает условие об Most Favored Nation (MFN).

Pro rata.

В рамках нового SAFE возможность противостоять размытию путём дофинансирования на более поздних раундах – возможна, но предоставляется лишь избранным (на основании Pro rata side letter) и юридически ограничена.

Логично, что если структура SAFE предполагает не разбрасываться направо налево правами для тех, кто даёт «всего лишь деньги» — никакого контроля над проектом в рамках не предполагается от слова «совсем», что российским инвесторам будет сложно для восприятия — SAFE конвертируется в preferred stocks, а не в голосующие voting (common) stocks.

Право на pro rata (т.е. платеж в целях удержать % акций) автоматически прекращается (в зависимости от того, что наступит раньше) в случае:

а) закрытия Series A

b) непосредственно до момента конвертации safe в акции

c) непосредственно до наступления прекращения операционной деятельности проекта, ликвидаци и т.д. ( Dissolution Event)

Не вдаваясь в занудство — это в 99% случаев следует читать как: «у инвестора есть возможность осуществить дополнительные вложения в целях избежания размытия акций до закрытия series A».

Расчеты для valuation cap и discount – отдельным файлом: